在企业年金投资产品中引入生命周期基金的探讨

席红辉（长江养老保险股份有限公司，上海 200120）

    ［摘要］生命周期基金作为一款主要针对退休的投资产品，目前已日益受到美国等发达国家的养老金计划青睐，但尚未进入我国的养老金投资领域。如何借鉴国外成功经验，开发适合我国养老金投资需求的生命周期基金产品具有重要的现实意义。本文系统介绍了美国生命周期基金的产生背景、发展情况、产品特点，分析了国内企业年金基金投资产品和生命周期基金的现状，指出将生命周期基金引入我国企业年金计划具有较强的可行性和现实性。
    ［关键词］生命周期基金；企业年金；投资
    ［中图分类号］F840.67［文献标识码］A［文章编号］1004-3306（2008）08-0025-04
    Abstract：As an investment instrument mainly for retirement, lifecycle funds are increasingly popular in many pension plans in American and other developed countries, but they have not been introduced into China′s pension investment. It is of very important significance to develop lifecycle pension investment products that suits the demands of retirement investment in China by referring to the success of lifecycle funds in America and other developed countries. The article introduced the background, developing situation, characteristics of lifecycle funds in American, analyzed the developing situation of corporate annuity investment and lifecycle funds, and argued that it was of much feasibility and operation practicality to develop lifecycle investment in corporate annuity plans in our country.
Key words：LifeCycle fund; corporate annuity; investment

自2004年劳动部颁布《企业年金试行办法》（劳动部20号令）和《企业年金管理试行办法》（劳动部23号令）以来，企业年金市场取得较大的发展，目前规模已经由2000年的200亿元增长到2007年的接近1 500亿元。与企业年金规模的高增长相比，企业年金投资产品发展相对滞后，一定程度上制约了我国企业年金市场的发展。
一、国内企业年金投资产品的现状
目前，国内的企业年金产品主要分为两类：一类是具有企业年金基金管理资格的基金管理公司开发的各种理财产品，典型的如华夏基金在2006年推出了专门针对企业年金基金的“福、禄、寿、喜、财”产品系列；另一类是养老保险公司作为受托人设计的各种投资产品，例如平安工行相伴今生企业年金计划。对目前的企业年金投资产品进行比较分析后，发现存在不足。
1．产品同质现象较为明显。目前市场上较有影响力的两个产品分别为平安养老保险公司推出的平安工行相伴今生计划和太平养老保险公司推出的太平工行智信计划。从两个计划的投资组合来看，二者在资产配置比例、组合的风险收益特征等方面具有很大的相似性。
2．产品缺乏多样性和灵活性。除了单一计划以外，目前各个养老保险公司开发的准集合计划都是标准化产品，并且计划中包含的投资组合大多只有3～5个，无法满足企业和参保人的多样化投资需求。
3．缺乏服务理念，产品的附加值较低。现有企业年金投资产品强调最多的是基金的保值增值，在本质上与开放式基金差别不大，更象一款理财产品。企业年金作为一款补充养老保险产品，应该承载为客户提供一生财富规划并保障养老需求的服务。
4．缺乏长期性。养老金投资最重要的一个特征是投资的长期性，而目前市场上推出的企业年金投资产品大多是根据参保人当期的风险收益特征设计出来的，缺乏长期规划。随着参保人退休日期临近，其风险收益将会发生变化，现有产品可能无法满足其需求，尽管大部分年金产品提供了参保人转换投资组合的权利，但由于产品本身提供的投资选择较少，参保人还是无法转换到适合自身特点的产品。
产生上述现象的一个重要原因可能与目前的企业年金管理政策有关。基于控制企业年金投资风险和保护参保人利益，《企业年金基金管理试行办法》对企业年金基金的投资范围和投资比例做了严格规定。这使得各个企业年金管理机构的产品在投资方向和投资比例上出现了一定程度的
［作者简介］席红辉，博士，现任长江养老保险股份有限公司战略与产品研发部高级研究员。
相似性，也限制企业年金产品的创新空间。尽管企业年金的投资品种和投资比例在短期内无法突破，但一个可能的思路是，从参保人的个性化投资需求出发，在符合国家监管政策的情况下对企业年金投资产品进行创新，并通过产品向客户传递长期有价值的养老金管理服务。生命周期基金（LifeCycle Fund）正是基于这一理念，从客户投资期限的角度出发，通过专业化的管理，为客户提供一站式的养老金投资管理服务。
二、生命周期基金在国外养老金投资领域的成功实践
生命周期基金（LifeCycle Fund)又称目标退休基金（TargetRetirement Fund)或目标到期日基金（TargetMaturity Fund）,指一种按照人的生命周期不断调整资产配置的创新基金产品，通过一种多元化的专业投资组合，来满足投资者在生命中不同阶段的需求，实现投资者的目标。
生命周期基金最早出现于1990年，是在美国人口老龄化和养老金制度改革的背景下产生的。20世纪90年代，随着企业养老金计划由待遇确定型（DB)计划向缴费确定型（DC）计划转变，越来越多的养老金资产开始投资于美国的共同基金。为抢抓养老金市场带来的巨大机遇，美国最大的几家资产管理公司相继对自身的基金产品进行创新以适应养老金投资的需求。富达投资集团（Fidelity Investment Group）于1996年推出了生命周期基金系列，并以重金对其产品进行了市场推广，2004年其生命周期基金产品的市场占有率达到了34%，成为了美国养老金管理市场的领导者。随后，先锋（Vanguard）基金公司、Barclays Global公司、F.Russell公司、T.Rowe Price公司等大型资产管理公司相继跟进，生命周期基金开始在美国养老金市场大为流行。
图1提供生命周期基金的401（K）计划的比例
资料来源：Hewitt 2005 401(K)
目前，美国许多的缴费确定型养老金计划，如401（K）计划和个人退休账户（IRA），都为其计划参加员工提供不同的生命周期基金以供员工选择。此外，许多企业养老金计划还将生命周期基金定为员工在没有做出任何投资决策的情况下的默认投资选择。据ICI调查，在美国，401（K）计划中包含生命周期基金的计划数目由1995年的10%增长至2005年的63%（见图1），生命周期基金所管理的资产规模也从1996年的60亿美元增长到了2006年的1 200亿美元。随着美国《2006养老金保护法》的制订，越来越多的养老金计划将生命周期基金作为其投资选择之一，并且将其列为默认的投资品种。专家预计，生命周期基金管理的美国养老金资产将从2006年的1 200亿美金增长到2010年的6 080亿美金。
生命周期基金目前已逐步引入北美、西欧及亚洲地区，如加拿大、澳大利亚、英国、新加坡、中国香港等。目前香港已有过半的强积金资产投放在生命周期基金中。据统计,截至2005年9月底，26家强积金管理机构共管理的1 066亿港元强积金资产，其中，生命周期基金占到了52％。
三、生命周期基金的类型及特点
（一）生命周期基金的类型
生命周期基金按资产配置的调整方式分为目标风险基金（Target Risk Fund）和目标到期日基金（TargetMaturity Fund）。两者都不直接投资股票和债券，而是以“基金的基金”（Fund of Fund）形式间接投资于证券市场。也就是说，生命周期基金是由管理该基金的基金管理公司将旗下不同的股票、债券及货币市场基金混合在一起，根据不同的比例组成具有不同风险程度的基金组合，而将这些不同的基金组合再以共同基金形式进行投资管理。
目标风险基金又称为生命特征基金（LifeStyle Fund），是一种静态的资产配置基金，指根据预先确定的风险程度将股票基金、债券基金、货币市场基金等按一个固定的比例混合在一起组成一个新基金。该类基金多以“进取”、“稳健”、“保守”加以命名，“进取型”基金中高风险性资产的比重往往配置较高，相对地，“保守型”基金则以配置低风险资产为主。投资人可依自己的风险承受度，选择进取型、稳健型或保守型基金，并可随自身风险收益的变化在上述三类基金中转换。
目标到期日基金是指根据投资者年龄的增长和退休日期的临近对基金资产配置进行动态调整，在初始时，基金投资在高风险性资产的比重较高；而随着目标日期的临近，则逐渐增加低风险性资产的比重；直到到达目标日期后，将主要投资于固定收益类资产，并继续存续一段时间后,根据投资者的选择或并入货币市场基金，或以现金赎回，或转换成新的生命周期基金。这类基金名称多以目标日期直接命名，例如富达基金（Fidelity）的Freedom基金系列共有2005、2010、2015、2020、2025、2030、2035、2040、2045、2050等十只基金和一只风险较低的收入型基金（Freedom Income）（美国主要生命周期基金家族的基本情况参见表1）。
（二）生命周期基金的特点
1．生命周期基金的运作方式非常适合养老金投资特点。生命周期基金按照投资者的退休年龄设置目标到期日，并随着目标到期日的临近自动调低基金中高风险资产比例，使投资收益更加稳健，非常适合养老金投资的特点。
2．为养老金投资者提供一站式投资服务。养老金投资者按自已的退休日期选择相关的目标日期型生命周期基金后，就可以不再为其养老金投资操心了，不需要根据市场条件、自身风险偏好的改变主动去调整资产配置，而生命周期基金管理人会根据目标日期自动调整投资风格。美国主要生命周期基金家族的基本情况
表１
基金家族[]基金数量(只)[]基金类型[]组合投资范围[]投资风格富达
(Fidelity)
自由系列[]11[]Fidelity Freedom lncome，Fidelity Freedom(2005、2010、2015、2020、2025、2030、2035、2040、2045、2050)[]由19-25只富达公司旗下的积极管理基金和1只指数基金组成，基金类型涵盖股票基金、债券基金、货币基金[] 积极管理   先锋
 (Vanguard)
 目标系列[] 11[]Vanguard Target lncome，Vanguard Target (2005、2010、2015、2020、2025、2030、2035、2040、2045、2050)[]由5-7只先锋公司旗下的指数基金组成，基金类型涵盖股票基金、固定收益基金、货币基金[] 消极管理 普莱斯
 (T.Rowe Price)
退休基金系列[] 12[]T．Rowe Price Retirement lncome，T．Rowe Price Retirement(2005、2010、2015、2020、2025、2030、2035、2040、2045、2050、2055)[]由16只普莱斯公司旗下的基金组成，基金类型涵盖股票基金、固定收益基金、货币基金[]   适中巴克莱国际投资
 (Barclays   Global
 lnvestor)[]   5[]Barclays Global lnvestor LifePath lncome，Barclays Global lnvestor LifePath(2010，2020，2030，2040)[]由10只巴克莱国际投资公司旗下的基金组成，基金类型涵盖股票基金、房地产基金、固定收益基金、货币基金[]相对积极(主基金
积极管理，其余
基金指数化管理)资料来源：www.Fidely.com, www.vanguard.com, www.troweprice.com, www.barclaysglobal.com.
3．可令养老金投资者避免一些常犯的投资错误。个人投资者由于投资知识、经验及心理方面的差异，在投资过程中往往表现出行为偏差（behavioral bias)。如过度风险规避，即投资者在没有特别偏好的情况下往往会选择较为保守的投资基金，这样投资收益会达不到预期目标，生命周期基金可帮助投资人在承担适度的风险条件下获得相匹配的收益回报。此外，就是投资选择过少，先锋（Vanguard）基金公司2005年一份调查显示，48.9%的美国养老金计划参与者只做了一或两个投资选择。这意味着，大部分参与者的投资组合是缺乏多样性的。生命周期基金提供了多样化的资产类别及有效的资产配置方式，可以很好地改善养老金投资管理。
4．减轻养老金计划发起人的投资者教育负担。许多养老金计划发起人为满足投资者的退休目标往往会努力为投资者提供指导和建议。与其它养老金投资产品相比，生命周期基金的投资风格往往直观、明了，容易被投资者理解和接受，特别是容易被初级投资者、专业知识和经验较少的投资者接受。因此，生命周期基金在一定程度上减轻了养老金计划发起人的投资者教育负担。
四、国内生命周期基金的发展现状
为满足中小投资者的理财需求，汇丰晋信基金管理公司和大成基金管理公司于2006年相继推出了生命周期基金：汇丰晋信2016生命周期基金和大成财富管理2020生命周期基金。
汇丰晋信2016生命周期基金成立于2006年5月23日，目标期限为2016年。基金初始的股票投资比例为0～65%，债券的初始投资比例为35%～100%。随着投资者生命周期的延续和目标期限的临近，股票投资比例的上限每年降低5%，债券投资比例的上限每年相应上升5%，基金在目标期限2016年的股票和债券投资比例分别为0～10%和90%～100%。
大成财富管理2020生命周期基金成立于2006年9月13日，目标期限为2020年9月13日。随时间推移，该基金逐步调整权益类证券和固定收益类（及货币市场工具）证券的资产配置比例。动态调整过程分为三个周期，每个周期为五年，权益类证券的投资比例由初始的0～95%逐步降低至0～50%，固定收益类（及货币市场工具）证券的投资比例由初始的5%～100%上升到80%～100%。
受益于头两年资本市场的良好表现，汇丰晋信2016生命周期基金和大成财富管理2020生命周期基金都取得了不错的业绩。自基金合同生效日起至2007年12月31日，汇丰晋信2016生命周期基金的累计净值增长率达到了141.40%，超出业绩比较基准32.65%；大成财富管理2020生命周期基金的累计净值增长率达到了227.76%，超出业绩比较基准55.10%。
由于生命周期基金在国内的发展尚处于探索阶段，目前市场上产品种类单一，数量较少，还未开发出适合养老金投资需求的系列产品。现有的两只生命周期基金在运作上与国外同类产品有很大差异。如美国生命周期基金都是通过投资共同基金间接投资证券市场，即采用“基金中基金”（fund of fund）的方式投资,并且为降低费率投资了大量的指数基金；国内的生命周期基金则直接投资证券市场，并且大都采用积极的投资策略。
五、在我国企业年金基金中引入生命周期基金的可行性及意义
上述分析可知，生命周期基金作为一款主要针对退休的投资产品，已日益受到美国等发达国家的养老金计划青睐，如美国的401（K）计划。相比之下，生命周期基金尚未进入我国养老金投资领域，尤其还未进入市场化运作的企业年金投资运作中。随着我国养老金市场和企业年金市场的发展，将生命周期基金引入企业年金计划完全具有可行性。
1．生命周期基金符合我国企业年金的投资特点。根据《企业年金计划试行办法》和《企业年金基金管理试行办法》的要求，我国的企业年金作为一种补充养老保险，目前实行缴费确定型（DC）模式，类似于美国的401（k)计划。美国大部分缴费确定型计划，特别是401（k）计划大量投资于生命周期基金，可见生命周期基金可以有效改善养老金投资的风险收益水平,实现基金的保值、增值。此外,生命周期基金作为一种动态配置基金，其投资对象和投资比例符合《企业年金基金管理试行办法》的规定。
2．生命周期基金与我国企业年金参保人的素质相适应。由于企业年金的市场化运作起步较晚，企业年金参保人的素质还比较低。目前企业年金参保人并不具备进行专业投资所需要的时间、精力、专业知识以及自主投资的意愿。在此情况下，生命周期基金以其直观、明了的投资风格和“一站式”投资服务模式，容易获得广大企业年金计划参保人的了解、接受。
3．有利于推动企业年金市场的发展。从美国养老金市场的发展经验看，生命周期基金的开发、推广提高了美国企业员工的养老金计划参与率，推动了养老金市场的发展。如先锋（Vanguard）基金公司2005年的一项研究表明，在保持其他因素不变的情况下，具有生命周期基金的养老金计划可以使新员工的参与率提高9%，并且工作经验较少的新进入员工比其他年龄组员工更加偏好生命周期基金。目前我国企业年金市场尚处于培育阶段，生命周期基金作为一种专为养老金投资设计的创新产品，将其引入国内，必将推动我国企业年金市场的发展。
生命周期组合2025的逐年资产配置表
表2（单位：%）时间段[]股票投
资比例[]基金投
资比例[]固定收益投
资比例（其
中国债比例
高于20%）[]货币市场
工具投资
比例基金合同生效之
日～2009/6/30[]0～20[]0～10[]65～100[]5～102009/7/1～2010/6/30[]0～18[]0～10[]67～100[]5～102010/7/1～2011/6/30[]0～16[]0～10[]69～100[]5～102011/7/1～2012/6/30[]0～14[]0～10[]71～100[]5～102012/7/1～2013/6/30[]0～12[]0～10[]73～100[]5～102013/7/1～2014/6/30[]0～10[]0～10[]75～100[]5～102014/7/1～2015/6/30[]0～8[]0～10[]77～100[]5～102015/7/1～2016/6/30[]0～6[]0～10[]79～100[]5～102016/7/1～2017/6/30[]0～4[]0～10[]81～100[]5～102017/7/1～2018/6/30[]0～2[]0～10[]83～100[]5～102018/7/1～2019/6/30[]0[]0～10[]85～100[]5～102019/7/1～2020/6/30[]0[]0～8[]87～100[]5～102020/7/1～2021/6/30[]0[]0～6[]89～100[]5～102021/7/1～2022/6/30[]0[]0～4[]91～100[]5～102022/7/1～2023/6/30[]0[]0～2[]93～100[]5～102023/7/1～2024/6/30[]0[]0～1[]94～100[]5～102024/7/1～2025/6/30[]0[]0[]95～100[]5～10在操作思路上，可以在23号令允许的范围内设计含生命周期组合的企业年金计划。根据生命周期组合目标日期不同将其股票、债券和现金等价物等资产设计成不同的比例，然后再根据时间推移动态调整股票、债券的比例。如为目前年龄在36～40岁并且目标退休期在2025年左右的企业职工设计一个企业年金生命周期组合2025。根据23号令的规定，可将组合资产配置中股票初始比例设为0～20%，开放式基金的投资比例设为0～10%；固定收益资产的投资比例设为65%～100%，货币市场工具资产的投资比例设为5%～10%，组合逐年资产配置比例见表2。
值得说明的是，由于劳动部23号令将企业年金基金的权益投资比例严格限制在30%以内（股票投资比例严格限制在20%以内），生命周期投资组合的资产配置的动态调整空间较小，使得生命周期组合的投资效果可能达不到国外同类产品的投资效果。随着我国企业年金的发展和资本市场的成熟，放松对企业年金投资的严格管制将成为大势所趋，可以预计，生命周期基金将在未来的企业年金投资舞台上发挥更大的作用。
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［编辑：李芳］