全球保险业并购的趋势及我国的前景预测

陶存文 郭丽军

（中央财经大学，北京 100081）

    ［摘要］自20世纪90年代以来，全球保险业掀起了并购高潮，虽然在2000年以后并购交易进入沉寂期，但从2005年伊始，重又恢复。本轮并购具有规模大、强强联合、跨行业并购和跨境并购的特点。并购所产生的规模经济、范围经济及产业集中化对我国保险业具有一定的示范效应。在我国保险业高速成长和混业经营的大趋势下，并购活动将逐渐涌现，但并购浪潮在短期内不会形成。我国保险业的并购活动将以市场并购为主，混业并购占主导，以强并弱、弱弱联合为特色。
    ［关键词］保险并购；混业经营；规模经济
    ［中图分类号］F841［文献标识码］A［文章编号］1004-3306（2007）11-0092-04
    Abstract：The global surge of M&A among the insurance industry in the 90s of the 20th century subsided in 2000.The fifth wave of merging and acquisition resurged in the global insurance industry at the beginning of 2005. This cycle of M&A is characterized with being largescale，strength to strength, crossborder and crossindustry . The economy of scale, economy of scope and business concentration of the global trend of M&A is of indicative significance to China′s insurance industry. With the trend of rapid growth of insurance and crossoperation between the banking and insurance services，the M&A activities will increase in China in time. However, the strong wave of M&A will not appear in China. The M&A among China′s insurance industry will be mostly crossindustry，characterized by the large group acquiring the small ones and alliance among small groups.
   Key words：M&A; mixed operation; economy of scale

   随着全球经济、金融一体化的快速发展，全球保险业自上世纪90年代以来经历了大规模的并购和重组，保险业格局发生了重大变化。但自2000年，并购浪潮一度沉寂。目前全球保险业正经历一波新的并购潮，在此背景下，深入研究本次并购的动因及特点，对我国保险业的发展有着十分重要的意义。
    自20世纪90年代以来，在世界范围内掀起了第五次并购风潮。全球保险业并购的案件数量不断增加，并购金额巨大，跨国并购的趋势增强，参与并购的国家和地区不断扩大，并购已成为全球经济整合和发展的主流趋势。虽然自2000年以来，这种趋势有所减弱，但随着全球经济的复苏，并购活动重又活跃。据全球金融数据供应商Dealogic的统计，2005年全球并购总额达到2.9万亿美元，较2004年增长40%，成为2000年以来并购交易额最高的一年。保险业的并购趋势与世界范围内的并购浪潮基本一致，经历了从高潮到低谷，又逐渐复苏的发展态势。
第一阶段：1990年～1999年，并购高潮期。由于股票市场的持续繁荣、长期的低利率、金融管制的放松、银行保险间的合作等原因，使得全球保险业的并购活动十分频繁，并购规模和金额巨大，同业、同地并购与跨业、跨境并购并存。并购使保险业的集中度上升，保险公司数量减少，这种趋势在1999年达到高潮。据瑞士再保险公司统计，1994年，并购寿险公司的保费为230亿美元，仅占全球寿险业保费的1.6%，而在1999年，并购保费数额达到810亿美元，占全球寿险保费的5.0%。这一阶段，保险业并购主要发生在保险业发达的国家和地区，其中绝大多数的并购案发生于欧洲。
第二阶段：2000年～2004年，并购沉寂期。由于互联网和科技股泡沫的破灭，股票市场步入低迷，保险业并购趋势也在2000年发生逆转。寿险公司是资本市场上的重要投资者。以英国为例，英国的保险公司尤其是寿险公司倾向于投资公司证券，寿险公司股票曾占据了其总投资的51%，这在国际上是很少见的。但在2000年～2002年间股票市场价格下降了近50%，这种急剧变化使得寿险资金遭遇重创，并威胁其偿付能力水平。保险业的并购步伐被迫停顿下来。与1999年的并购高峰期相比，2004年保险业的并购案减少了一半还多，并购寿险公司的保费也仅占全球寿险业保费的1.4%。
［作者简介］陶存文，中央财经大学教授，经济学博士；郭丽军，中央财经大学副教授，经济学博士。
第三阶段：2005年下半年至今，并购恢复期。全球股市已经逐渐从低迷状态中恢复，曾经遭受重创的保险公司的财务基础得到增强。在充足现金流的支持下，新的并购活动重新涌现。2005年9月，美国第一大健康保险提供商Wellpoint公司以65亿美元的现金与股票收购纽约州最大的医疗保险公司Wellchoice。2005年底，瑞士再保险公司以68亿美元收购了通用电气旗下的保险业务。2007年1月26日，南非耆卫保险公司（Old Mutual）以约69亿美元收购了瑞典最大保险商——斯堪的亚保险公司。2007年3月20日，美国林肯国民集团和杰斐逊•派拉特公司完成了75亿美元的并购交易。可以预见，全球保险业新一轮的并购热潮即将到来。
二、全球保险业并购的宏观背景和特点
国际保险业的并购浪潮是在经济全球化和金融一体化的宏观背景下实现的。首先，经济全球化推动了保险业并购趋势的增强。经济全球化是资本输出和资本国际化的必然结果，它必然对金融业、保险业提出新的要求并提供新的机遇。一方面，资本的全球化发展大大降低了保险企业跨国并购的交易成本，为保险业的并购提供了必要条件，而科技的迅速发展为大规模保险并购提供了重要的技术支撑，使得一家保险公司控制大量分支机构的经营已成为可能，为并购后的巨型保险集团高效运作提供了保障。另一方面生产的全球化、贸易的全球化和经营活动的全球化，要求保险业必须紧紧跟随跨国经营和运作的企业，走出国门抢占世界市场。因此，通过并购，尽快形成资本充足、资产雄厚、业务范围广和国际化程度高的保险集团，既是当前全球经济局势变化与发展的需要，也是保险业适应经济局势变化与发展的必然选择。其次，金融一体化趋势是保险业并购的显著动力。自20世纪80年代，在国际金融业创新化、多元化、一体化和自由化的趋势下，各国金融当局纷纷对本国的金融体制进行了重大改革。大多数欧洲国家为建立自己的银行保险一体化综合体，不再禁止银行与保险公司之间互相获得控股权。美国于1999年11月废止了《格拉斯-斯蒂格尔法》，颁布了《金融服务现代化法案》，这标志着结束了美国长期以来银行业、证券业、保险业分业经营的历史，此后其国内金融业的合并大规模开展起来。在金融自由化的环境下，银行和保险公司都朝着多元化金融服务集团的方向发展和转变。1999年全球金融业并购涉及金额高达 33 170亿美元。在这一并购浪潮中银行与保险的强强联手颇为引人注目。
如上所述，保险业目前经历的并购高峰，是全球经历的第五次并购浪潮的一部分。此次并购浪潮的总体特征是：并购是一种战略驱动型的经济行为，是保险企业着眼于未来竞争的战略性行动，可以说战略性并购已成为最新一轮并购浪潮的主旨。具体来说，它有以下几个特点：
（一）强强联合。一般而言，按照参与并购企业的规模实力来划分，并购包括强强并购、以强吃弱、以弱吃强、弱弱联合四种模式。从保险业并购的历史来看，以强吃弱的形式最为普遍，弱弱联合、以弱吃强也时有发生，但强强并购的例子却并不多见。但这次并购浪潮中，强强联合高潮迭起，巨额并购案例大增，并购规模巨额化趋势愈演愈烈。1996年，法国安盛保险集团与法国巴黎联合保险集团合并，成为当时世界上最大的资产管理者。1997年，瑞士苏黎世保险集团与英美烟草公司合并，形成自有资本180亿美元、资产总值3 420亿美元的苏黎世金融集团，成为当时世界上最大的金融服务集团之一。而德国安联保险公司通过先后兼并法国AGF集团、美国的皮姆科资产管理公司和尼古拉斯•阿普雷格特金融管理公司、德国的德累斯顿银行，使其业务几乎拓展至金融业的所有领域。随着并购浪潮的向前推进，保险业中的巨无霸已经产生，并将在以后的并购、再并购中不断涌现。
（二）跨业并购具有明显的地区性。此次并购，并不仅仅局限于保险公司与保险公司之间，保险公司与银行之间的并购活动也极为活跃，各金融机构由原来的各自发展转变为相互渗透和相互融合。在欧洲，随着各国政府管制的放松和监管条例的变化，跨行业并购案件频频发生，银保融通的程度较高，其500家大银行中的46%拥有专门从事保险业务的附属机构。但在美国，银行与保险公司间相互渗透的程度较低，通过银行销售的保险产品占全部保险的比例不足5%。花旗银行在1998年与旅行者集团的并购，曾被认为是跨业并购的典范。但由于保险产品的专业性致使其与抵押贷款、信用卡和往来账户等明显不同，加之花旗集团在银行领域的强势地位日益显现等因素，使得并购的保险业务没有表现出良好的成长性，对于集团的利润贡献度始终偏低（见图1）。2002年，花旗集团作出了剥离非核心业务的决策，分拆了旅行者财险业务，又于2005年将旅行者人寿及年金业务出售。2007年2月，美国第三大银行摩根大通银行也分拆了其保险业务，以12亿美元现金的价格将其旗下的大通保险集团等5家保险公司出售给寿险与年金销售公司Protective Life Corp。
图1花旗集团保险业务收益占比
（三）跨境并购。自20世纪90年代以来，保险业跨国并购已突破传统并购方式的局限，跨国并购案件频频发生：美国与欧洲之间，欧洲内部各国之间，美欧与亚洲之间的跨国、跨洲的并购，已成为世界性的并购潮流。但由于各国及地区间保险市场的不同，使得这种跨境并购趋势也体现出明显的差异性（见表1）。在1994年～1999年间的并购高潮期，欧洲的跨境及跨洲并购交易比例一度达到了38%，但在2000年～2004年间，却仅有22%；与此形成强烈反差的是美国，其在1994年～1999年间，跨境交易占比为22%，而在2000年～2004年间，却上升到43%。
各地区跨境并购交易占比
表1（单位：%）
年度期间欧洲美国其他地区境内跨境跨洲境内跨境境内跨境1994 ~199962335782249512000 ~20047816657436436资料来源：Swiss Re Economic Research & Consulting
三、全球保险业并购的经济效应分析
保险业并购既是金融全球化、一体化的重要表现和重要结果，也是金融全球化及一体化的重要途径。通过并购，使生产要素得到优化配置，增强了保险企业的竞争力，提升了企业价值。并购已经成为保险企业迅速发展壮大的常规战略。
（一）产业集中化。市场经济下的并购，是提高市场集中度的有效手段。随着并购活动的进行，全球保险业资产越来越集中到少数规模庞大的大型集团手中，这些大型保险集团所占的市场份额逐年上升。以寿险为例，在1998年，40家最大的保险集团的市场份额为48.9%，这一比例在2004年上升到55.9%，其中以Aviva、AIG为代表的保险集团通过并购交易，使其市场份额从1998年的19.8%上升到2004年的28.2%。
（二）规模经济。一般说，规模经济是在较高的产量水平、相对较小的管理团队、销售队伍、共用分销渠道等因素作用下，降低生产成本引起的，它反映了经营规模与成本收益之间的变动关系。一直以来，对于保险集团这样一个经营风险、管理金融资产的特殊企业，并购能否带来规模经济，存在着争论。但是，根据The Group Ten 对欧洲和北美的保险公司所作的研究可知，并购的规模优势已经显现，在经营、技术管理、信息分享和资源分配等方面都产生了较好的规模效益。例如欧洲规模较小的保险公司的管理费用为净保险费的8.6%，其资产收益率为1.3%，而大型保险企业的管理费用为净保费的4.4%，其资产收益率为11.8%。详见图2、图3。
资料来源：sigma@swissre.com
图2欧洲保险企业规模与费用、收益关系
（三）范围经济。范围经济是指企业利用一组投入要素生产出多种关联产品和服务，使相对总成本下降，经济效益提高。对于保险业而言，并购对增进范围经济的作用主要表现在：首先，由于大型保险集团的资源，如信息技术、营销渠道、客户资源、品牌等资源由不同业务部门和机构共享，通过并购同时实行多个关联产品的生产可使保险企业做到更充分地利用这些资源，其总体经营成本通常低于单一机构单独经营时的成本总和，而且每投入一组要素就能生产出多种保险及金融产品和服务。其次，通过并购可以获得与保险企业现有资源具有互补性的资源，实现并购的协同效应。最后，经营多种保险及金融产品有助于分散风险，使资产得到最有效的利用，加速资本的集聚和集中，增加企业现金流量的稳定性。
资料来源：sigma@swissre.com
图3北美保险企业规模与费用、收益关系
四、我国保险业的并购前景分析
虽然全球保险业并购风起云涌，但我国保险业的并购活动却鲜有发生。在宏观上，我国保险业已经具备一些基本的并购条件。首先，保险业的高速发展。通常而言，并购是建立在一个产业的市场化程度较高、市场机制相对完善的基础上。我国保险业尚处于初级发展阶段，市场机制有待进一步完善。但是近年来，我国年均保费增长率远远高于同期GDP的增长速度，保险密度和保险深度也在不断提高。保险业的高成长性增加了对境外资本和境内资本进入的吸引力，通过并购方式可以使投资者在较短的时间内进入处于高速成长期的保险业，节省成长的时间与成本，而且通过并购，可以整合资源，占有核心技术，成本相对较低，实现快速甚至跨越式的发展。其次，混业经营的大趋势。目前我国实行的是“分业经营，分业监管”，证监会、保监会、银监会分别监管证券、保险、银行。然而随着现代金融业规范经营、有效监管的推动，混业经营、混业监管已成为金融业大势所趋。新修订的《中华人民共和国商业银行法》第43条规定，“商业银行在中华人民共和国境内不得从事信托投资和证券经营业务，不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资，但国家另有规定的除外。” “国家另有规定的除外”为银行将来走向混业经营预留了空间，做好了法律准备。2007年1月1日起实施的新《证券法》，也删除了原有的银行、保险、证券“分业经营、分业管理”的文字。而保险业也获准参股商业银行。实际上，一些混业经营已初见端倪，如光大集团、中信集团等已形成了以银行、证券、保险、信托等为主要业务的金融控股公司；平安保险公司也先后收购福建亚洲银行（后更名为平安银行）和深圳商业银行。这些收购使平安保险得以将经营触角伸向快速发展的银行业，从而搭起跨越保险、信托、银行的金融控股集团架构。可以预见的是，随着从分业经营走向混业经营，将使得跨行业的并购交易出现，催生大量的市场并购行为。在微观上，我国的保险企业有着极强的规模扩张冲动，绝大多数企业试图通过扩大现有的份额以提高效益，而且国外保险业并购所产生的示范效应也在一定程度上影响着我国的保险企业。
并购是企业的经济实力和市场竞争力的体现，而且并购交易需要产权界定明晰以及资本市场发育的有力配合。自1996年开始，国有保险公司进行股份制改革，至今所有的保险公司在产权主体上都已呈多元化趋势。但是在一些保险公司中，由于国有股份的绝对地位，使得原有的产权制度缺陷并未得到真正解决，主要表现在产权主体表面上多元化，实质上仍为一股独大且虚置，所有者越位或缺位同在，过度干预和内部人控制并存，最终所有者缺位仍没有得到有效解决，使并购主体自主性受到限制。这种情况无疑成为并购的障碍。此外，我国资本市场发育不够，除了上市交易以外，缺乏合法的交易渠道，尚未形成有效的价格发现机制，并购价格合理性的判断标准难以掌握，而已经上市的保险企业和银行数量有限，如何确定公允的并购价值成为十分棘手之事；加之，并购需要大额的资本来支持，但并购中广泛使用的高收益债券、可交换债券、票据等工具在我国还是空白，导致并购的融资渠道十分狭窄，并购融资难以得到合适的安排。
基于上述分析，可以得出这样的结论：在经历了保险业的高速增长之后，保险企业现金流的积累、混业经营的大趋势及保险企业做大做强的内在驱动将使我国保险业的并购交易逐渐增多，但囿于产权及狭窄的融资渠道，大规模或浪潮化的并购在短期内不太可能出现。我国未来保险业的并购将呈现如下特点：
（一）以市场并购为主。历史上，我国大多数并购行为带有强烈的“政治”目的和行政色彩，行政主导的倾向大于市场主导的运作，社会整体利益取向代替了并购的市场动因。但是随着市场机制的不断健全，法律的完善，这种行政并购将逐渐退出市场经济的舞台。对于保险业而言，原有保险企业的改制、分拆已经完成，监管机构对于保险公司的偿付能力将进行严格的监管。2003年3月公布的《保险公司偿付能力额度及监管指标管理规定》，规定对偿付能力充足率在70%～100%的公司，须限期整改;偿付能力充足率在30%～70%之间的公司，须采取拍卖不良资产等措施；对偿付能力充足率小于30%的公司，监管机构将对其进行接管。因此，为了社会的稳定而进行的行政性并购将很少发生，更多的将是保险企业权衡并购的成本与收益而进行的自愿交易，以实现规模经济、协同效应和多元化经营，实现利润的最大化和股东利益最大化。
（二）混业并购将占主导地位。目前，我国保险企业与银行的合作多为利用银行的经营网点销售保险产品并从中获得稳定利润的合作模式，实质上仍属于松散、低层次的合作方式。在此情况下，众多银行和保险企业试图以资本为纽带进行双方联姻，以期在更广的领域和更高层次上进行合作。通常而言，银保的资本合作主要有二种方式：一是合资，二是购并。根据国际经验，银保合作更多地倾向于采用购并方式，以在较短的时间内进入对方的领域，拥有银行业和保险业经营所必需的专业人才和经验，并依托银行庞大的销售网络，使各自的企业优势得到充分的发挥。在我国，银行业的竞争已经相当激烈，银行的获利空间正在逐步缩小，特别是传统的存贷业务的利差已经比较微薄，各家银行正在寻找新的发展空间。银行看重保险业的长远发展潜力和丰厚的盈利能力，希望能够分享保险业成长的利润。加之我国的银行业发展历史长，资金实力雄厚。至2006年底，保险业资产仅为1.97万亿元，占金融业总资产的3.1%，远远低于发达国家20%左右的平均水平。以四大国有商业银行为首的多家银行的雄厚实力，即使是几家大型保险公司也无法与之抗衡，其他的中小型保险公司的资本金更是不超过20亿元。因此，银行并购或控股保险公司的成功性较高，在银行并购保险企业的内在动力和外在条件共同驱使下，我国未来一段时间内的保险并购将以跨行业的并购为主，而且银行将在其中占据主导地位。
（三）强强联合的可能性不大。虽然在全球保险业并购中，多为强强联合。但是我国保险业中处于强势地位的巨头们各自已经建立了强大的布局，有自身的发展定位和经营策略，联合之后如何整合企业的文化、管理战略、组织结构、人力资源、资产以及财务资源是个难题，而且联合后，保险业的市场集中度将大大增强，极有可能形成寡头垄断，这与国家推动大型保险公司的股份制改造、提高市场对企业经营活动的调节能力、增加市场主体以促进市场竞争的初衷不相一致。另一方面，虽然银行急于进入保险业，但对于优质的并购对象——大型保险公司，银行也无力将其收归麾下。因此，弱弱联合、强弱联手，将是我国保险业并购的主流形式，特别是实力较强的银行与中小型保险公司的资本合作，能够更快地形成一致目标，协调经营策略，充分利用双方资源。
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